Column_전망은 입장이다_2026.09.12

  

- 랜드맨 -

 

* “원유 가격은 60달러 위, 90달러 아래에서 노는 게 가장 좋습니다. 오해하지 마세요, 90달러일 때도 우리야 돈방석에 앉지만, 주유소에서 휘발유 가격이 갤런당 3달러 50센트를 넘어가면 소비자들에게 부담이 되기 시작하거든요. 만약 100달러를 찍으면 미국의 모든 제품 가격이 줄줄이 인상되어야 합니다."

 

* "배럴당 78달러, 그게 거의 완벽한 수치죠. 계속해서 탐사 활동을 이어갈 만큼 충분한 이익을 가져다주면서도, 주유소에서 기름 넣을 때 소비자들의 지갑을 너무 아프게 찌르지 않으니까요." 파라마운트 시리즈 ‘랜드맨(Landman)’ 시즌1 마지막회(10화)에서 토미 노리스를 연기한 빌리 밥 손튼의 대사입니다.

 

- 전망은 입장이다 -

 

* 미국 에너지 정보청(EIA)은 전망 자료를 내놓을 때마다 전세계 원유 공급이 원유 수요보다 500만 b/d 많다고 분석합니다. 2027년 원유 수요는 1억 500만 b/d, 원유 공급은 1억 1,000만 b/d입니다.

 

* OPEC은 전망 자료를 내놓을 때마다 전세계 원유 공급이 원유 수요와 비슷하다고 봅니다. 원유 수요는 1억 500만 b/d, 원유 공급은 1억 400만 b/d입니다. 둘의 500만 b/d 차이는 OPEC의 공급에서 비롯됩니다. 말이 좋아 전망이지 미국은 OPEC에 더 생산하라고 압박하는 거고, OPEC은 안 하겠다고 버티는 겁니다.

 

- 전망은 포지션이다 -

 

* 모든 전망은 포지션을 반영합니다. 누군가의 전망이 달라졌다면 포지션이 바뀌었기 때문입니다. 시타델의 켄 그리핀은 어린 헤지펀드 매니저의 AI 주식 포트폴리오를 빼앗기 전까진 AI를 쓰레기라고 했고, 뺏은 다음엔 황금이라고 했습니다.

 

* 이 거래의 하이라이트는 켄 그리핀이 할인폭만 먹고 포지션을 즉각 던졌다는 겁니다. 이후론 의견이 없었습니다.

 

* 전망은 할 필요도 없고, 잘 맞지도 않습니다. 주목해야 할 건 지금 상황에서 사람들이 포지션을 바꿀 것인가 입니다.

 

좋은 주말 되십시오

Column_국채 위기의 구조_2026.09.05

  

- 커버리지 비율 -

 

* 한 나라 정부가 국채 이자로 지급하는 금액이 조세 수입의 20%를 넘으면 부도 위험이 높다고 추정합니다. 역사적으로 1998년 러시아, 2001년 아르헨티나, 2011년 그리스가 20%를 넘겼고 악화된 끝에 부도를 맞았습니다.

 

* 지금 미국은 18% 정도입니다. 레이 달리오 같은 매크로 구루들이 미 국채에 부정적인 얘기를 하는 것도 이 비율 때문입니다. 일본도 단기국채를 포함하면 15%를 이제 막 넘어섰습니다.

 

- 외국인 비중 -

 

* 또 다른 신호는 외국인 투자자들의 보유 비중입니다. 재정적자가 커지면 그 나라 통화당국은 외국인에게 국채시장을 개방합니다.   

 

* 특이하게 아르헨티나는 유럽의 개인 투자자들, 특히 이탈리아 은퇴자들이 많이 가지고 있었습니다. 유로존에 편입된 이후 금리가 갑자기 낮아졌고, 이탈리아 이민자들이 많은 것도 영향을 미쳤습니다.

 

- 듀레이션 -

 

* 가장 중요한 건 부채의 듀레이션입니다. 조달이 장기채를 중심으로 이뤄지면 부도가 잘 나지 않습니다. 러시아는 디폴트 직전 국채 평균 듀레이션이 6개월, 아르헨티나는 2.5년, 그리스는 6.3년이었습니다.

 

* 지금 미국은 6년, 일본은 9년입니다. 재정이 부실해지고 있는 나라가 부채 포트폴리오를 갑자기 장기로 바꾸겠다고 하면 의심해 봐야 합니다.

 

- 기축통화 –

 

* 그래도 자국 통화를 찍어내서 부채를 녹일 수 있는 기축 통화국은 위기를 맞지 않습니다. 기축통화국의 지위를 잃으면 부도가 납니다. 1930년대 영국은 기축통화국의 지위를 미국에 내줬고 1차 대전 때 미국에 빌린 돈을 결국 못 갚았습니다.

 

* 미국, 일본의 재정 상황은 수치상 아슬아슬해 보입니다. 그래도 아직 외국인 보유 비중이 높지 않고, 기축통화국의 지위는 흔들림 없습니다. 결정적으로 그들의 행동이 아직은 수상하지 않습니다.

 

좋은 주말 되십시오

Column_규칙은 승자를 알고 있다_2026.08.29

  

- 규칙이 전부다 -

 

* 전술 분석가들은 규칙이 승자를 정한다고 주장합니다. 축구로 예를 들면 교체가 3명에서 5명이 되면서 스쿼드 뎁스가 중요해졌고, 쿨링 브레이크 도입은 경기의 흐름을 자주 끊어서 점유율보다 모멘텀(한방)이 중요해졌다는 설명입니다.

 

* 국내 주식시장의 규칙을 작년부터 복기해 보면 배당소득 분리과세가 대주주들의 주주환원 정책 변화를 이끌었고, 지방선거를 앞두고 단일종목 레버리지 ETF가 갑자기 도입돼 주가지수를 오버슈팅 시켰습니다.

 

- 정치가 중요한 이유 -

 

* 정치를 봐야 하는 이유는 정치가들이 그 룰을 정하기 때문입니다. 한국과 미국 모두에서 대통령 선거 직전을 포함해 집권 전반부에 주식시장 수익률이 좋고 갈수록 떨어지는 건 막 선출된 대통령이 높은 지지율을 바탕으로 룰을 바꾸면 기회가 생길 것이라는 기대 때문입니다.

 

* 어느 타임라인에서 봤는데, 투자의 기회는 없던 게 생기거나 있던 게 사라질 때 생깁니다.

 

- 중간선거 직전 직후 -

 

* 다가오고 있는 선거는 미국 중간선거인데, 중간선거 전후 수익률을 보면 통념과 달리 직전 12개월보다 직후 12개월이 더 좋습니다.

 

* 사람들은 뭐가 됐든 새 판이 짜지면 투자 기회는 있다고 생각하는 겁니다. 거꾸로 주식시장은 익숙해지는 것, 모멘텀이 약해지는 걸 싫어합니다.

 

* 미 민주당의 이번 중간선거 캐치프레이즈는 1) 친환경 투자 수호 2) 처방약 가격 상한제 3) 우크라이나 지원, 나토 동맹 복원 등이 포함돼 있습니다.  

 

* 이런 키워드들이 중간선거 직후 주식시장 로테이션의 근거가 될 수 있습니다. 주식시장 참가자들은 지금 시장에서 피로를 느끼고 현재 포트에서 뭔가를 바꾸고 싶어하는 것 같습니다.

 

좋은 주말 되십시오

Column_stable easing_2026.08.22

  

- 미 국채 바이백 -

 

* 미 재무부가 장기채 바이백을 2배로 늘렸습니다. 장기채를 더 사려면 단기채는 덜 사야 하기 때문에 밑돌 빼서 윗돌 괴는 겁니다.

 

* 장기 국채를 사주던 자들이 요즘 사주지 않기 때문입니다. Fed는 앞으로도 안 살 거라고 했고, 외국 중앙은행들은 금을 삽니다. 한국은행도 그러고 있습니다.

 

- 뜬금 비트코인 -

 

* 시중 유동성이 말라가고 있는데, 뜬금없이 비트코인이 7만달러를 넘었고 이더리움도 급등했습니다. 가상자산 관련 제도가 정비된다는 뉴스를 갖다 붙이던데 진짜 원인은 그게 아닐 겁니다.

 

* 바이백이 발표된 날 8월 28일부터 열리는 잭슨홀 심포지엄의 주제도 공개됐습니다. ‘금융혁신, 지급결제와 정책에 대한 함의’ 입니다.

 

- 스테이블 코인 심포지엄 -

 

* 스테이블 코인이 대거 도입되면 그때 어떻게 할 건지 얘기해보자는 겁니다. 당장 사람들이 은행 예금에서 돈 찾아서 스테이블 코인으로 바꾸면 스테이블 코인 발행자들은 단기 국채를 살 겁니다.

 

* 은행 예금으로 단기 국채 사는 겁니다. Fed는 작년 말 스테이블 코인 발행이 1조달러 늘면 은행 예금에서 0.6조~1.2조달러가 순유출된다고 계산했습니다.

 

- stable easing -

 

* 미 장기국채를 안 사주면 재무부가 단기 국채를 줄여서 삽니다. 단기 국채는 스테이블 코인 발행자들이 삽니다. 스테이블 코인은 예금을 대체합니다.

 

* 케빈 워시는 Fed가 자산을 직접 매입하는 건 반대하면서 스테이블 코인을 확대해 그들보고 사게 할 생각인 것 같습니다. 잭슨홀에서 스테이블 코인 수요가 크다는 얘기 나오면 금리 떨어지는 신호로 보면 됩니다.

 

좋은 주말 되십시오

Column_너의 실패 나의 책임_2026.08.15

  

- 미국의 행동 -

 

* 7월 말 엔화 약세를 막기 위해 미국도 외환시장에 개입했습니다. 미 재무부는 유로화를 팔고 엔화를 샀습니다. 엔화 약세를 막으러 들어간 건 1998년 아시아 외환위기 이후 처음입니다.

 

* 가타야마 사쓰키 일본 재무상은 개입 직후 일본이 Fed의 FIMA(국제통화당국) 레포 기구에서 개입자금을 조달할 것이라고 했습니다. FIMA는 외국 중앙은행이 Fed에 미국 국채를 맡기면 달러를 빌려주는 기구입니다.

 

- 일본의 실패 -

 

* 일본은 아베 신조 전 총리가 시작한 세개의 화살에 꽂혀 있습니다. 다카이치 사나에 총리는 더 큰 감세, 더 큰 지출을 계획 중입니다. 올해 일본의 재정적자는 작년 GDP의 1.4%에서 올해 2.9% 예상됩니다.

 

* 재정을 쓸 거면 기준금리를 올려서 엔 약세를 막는 게 예의인데, 일본은행은 다카이치 눈치를 보며 금리인상을 미적거리고 있습니다. 7월말 금정위에서 중동, AI를 고려해서 결정할 것이라고 했고, 그날 엔화는 대폭 약세를 보였습니다.

 

 

- 미국의 책임 -

 

* 기우치 미노루 경제재정상도 눈치 없이 일본의 대규모 투자가 장기적으로 엔화 강세에 도움이 된다는 이상한 소리를 했습니다. 재정지출을 줄이지 않고 기준금리를 올리는 것만으로는 한계가 있습니다.

 

* 그런데 일본 10년 국채금리가 3%를 넘어가면 엔 캐리 트레이드가 청산될 것으로 보는 시각이 우세합니다. 재정지출을 줄이지 않고 기준금리만 올리는 것도 미국 입장에선 짜증납니다.

 

- 일본의 행동 -

 

* 엔화 약세를 막으려고 일본은행이 들고 있는 미 국채를 Fed에 갖다주고 달러를 빌려서 일본으로 가져오면 결국 일본을 위해 Fed가 QE를 하는 꼴이 됩니다. 이런저런 이유로 올해 들어 Fed의 총자산은 0.2조달러 늘었습니다.

 

* 정치인들은 가끔 이러면 안된다는 걸 알면서도 하는 경우가 있는데, 일본 총리는 자신의 뜻으로 재정지출을 줄이고 싶지 않을 겁니다. 일본 10년 국채 금리는 2.885%이고 3%까지 0.115%p 남았습니다.

 

좋은 주말 되십시오

Column_인사발령_2026.08.07

 

* 드미스 허사비스 딥마인드 창업자가 경영 일선에서 물러났습니다.

 

- 무한의 기계 -

 

* 올해 3월 출간된 허사비스 평전 ‘무한의 기계(the infinite machine)’에는 구글에 합류하기까지 이야기가 담겨 있습니다.

 

* 1) 가장 큰 돈을 제시한 건 메타였습니다. 허사비스가 주커버그를 기술로 떠봤는데, AI에 대한 이해가 낮아서 탈락 2) 일론 머스크는 파티에 초대하고 갖은 오버를 떨었지만 탈락 3) 래리 페이지가 돈 버는 건 생각하지 말고 하고 싶은 연구만 해도 된다고 해서 데려갔습니다.

 

* 알파고가 이세돌을 이긴고 1년 뒤, 구글은 상업적 성과를 원했습니다. 그러자 허사비스는 딥마인드를 독립시키겠다고 했고 순다 핏차이가 막은 대신 딥마인드는 특별 지위를 얻었습니다.

 

- AI 3위 -  

 

* 허사비스는 최근까지 FINRA(미 금융산업규제국)와 유사한 AI 규제기구 설립을 시도했습니다. 그 사이 앤트로픽은 클로드 Opus 5를, 오픈AI는 GPT-5.6을 발표했고 앤트로픽은 추론에서, 오픈AI는 코딩에서 무쌍을 찍었습니다. 구글의 제미나이 3.6프로는 아직 내부 코딩 테스트를 통과하지 못했습니다.

 

* AI는 진작에 상업화, 수익화 영역에 들어왔고 구글도 AI 전략을 제품, 실행으로 전환했습니다. 제미나이 소비자 전략을 담당하던 카부크추오글루가 핏차이에게 직보하는 건 그래서입니다.

 

- 남의 돈으로 예술할 권리 -

 

* 허사비스는 노벨상을 안겨준 알파 폴드를 가지고 AI 바이오테크 아이소모픽(isomorphic)에 집중할 것으로 알려졌습니다. 알파고 이후 10년이 LLM에 기반한 소비자 AI의 시간이었다면, 지금부터 10년은 단백질 구조 해석에 기반한 AI 바이오테크의 시간입니다.

 

* 투자 수익률은 기술이 제품이 될 때까지가 가장 높고, 범용으로 확산될 때부터 서서히 낮아집니다. 지금부터 AI 플레이는 바이오입니다.

 

좋은 주말 되십시오

Column_개인 투자자_2026.08.01

  

* 투자자로서의 개인을 정의하는 건 불가능에 가깝습니다.

 

- 유동성 공급자 -

 

* 국내 주식시장 거래대금은 적을 때 50조원에서 많을 때엔 100조원을 넘는데, 투자 주체를 개인 외국인, 기관으로 3등분해놓고 이 중 어느 하나가 1조원 이상 순매수하거나, 순매도하면 의미있다고 생각합니다.

 

* 그런데 한국 주식시장에서 개인 투자자들은 적을 때 50%, 많을 때엔 90%까지 거래에서 비중을 차지합니다. 그래서 개인 수급의 방향성은 외국인, 기관과 반대 방향을 보이는 경우가 많습니다. 개인의 순매수, 순매도는 거래를 받아주는 의미이지 방향성이 아닙니다.

 

- 감정적 투자자 -

 

* 그럼에도 개인 투자자라고 말할 때에는 외국인, 기관과 대비되는 개인의 특징을 가리킵니다. 1)포트폴리오를 구성하지 않고, 2) 룰에 기반하기보다 감정이 개입된다는 의미가 있습니다.

 

* 그래서 개인 투자자는 오를 때 더 사고, 내릴 때 더 팔아서 고점과 저점을 뾰족하게 만드는 특징이 있다고 간주됩니다.

 

* 이런 개인의 움직임은 신용을 보면 포착할 수 있습니다. 증권사가 자기자본으로 빌려주는 돈을 쓰는 사람들의 특성은 실제로 이래서 ‘개인 투자자’의 모습에 가깝습니다.

 

- 장기 매수자, 단기 매도자 -

 

* 수급으로 시장의 분위기를 읽으려면 투자자들 고유의 듀레이션으로 나누는 게 좋습니다. 단기 투자자의 비중이 증가하면 고점과 저점에 가깝고, 장기 투자자의 비중이 증가하면 고점과 저점에서 멀어집니다.

 

* 단기 투자자가 팔고 있고, 장기 투자자가 사고 있으면 주식시장이 저점에 근접하고 있을 확률이 높습니다. 구체적으로는 신용이 감소하고 있고, 연기금이 사고 있을 때일 겁니다. 또는 기관 로스컷이 나가고 있을 때 대주주나 자사주 매입이 늘어나고 있을 때입니다.

 

* 지금입니다.

 

좋은 주말 되십시오

Column_streetwise_2026.07.25

  

- 길바닥 감성 -

 

* 로이드 블랭크파인 전 골드만삭스 CEO가 쓴 ‘streetwise’는 실전감각의 기록장입니다. 뉴욕 빈민가에서 보낸 어린 시절을 길게 기술하며 자신의 길바닥 감성을 자랑스러워합니다.

 

* 1994년 장기 저금리가 끝나던 시기, 골드만 트레이딩 부문은 채권에서 큰 손실을 입었고 파트너들은 떠났습니다. 블랭크파인은 회사를 상장시키는 편이 더 책임 있는 경영이라고 생각했습니다. 후에 복귀를 타진한 사람들은 야멸차게 돌려보냈습니다.

 

- 맨정신 -

 

* 2008년 리먼 브러더스 파산에 대한 기록도 다른 사람들과 다릅니다. 금융위기 회고록은 많고 대부분 자신을 영웅서사의 주인공으로 기록하지만, 뉴욕연방준비은행 지하 주차장에서 팀원이 “더는 못 버티겠다”고 하자 “여기가 해변이냐”고 몰아세운 장면을 소개합니다.

 

* 블랭크파인은 금융위기 당시 아랫사람에게 책임을 돌리던 다른 회사 트레이딩 수장을 비난하는가 하면 시장이 평온하면 자신은 불안하다고 털어놓습니다.

 

- 문제해결 능력 -

 

* 그래서 살아남을 수 있었습니다. 금융위기 영향에서 벗어나려고 워렌 버핏에게 굴욕적으로 비싸게 돈을 조달했습니다. 나중에 다른 사람들이 돈을 빌려줄 수 있었다고 했지만 필요한 건 버핏의 돈이었다고 잘라 말했습니다. 버핏의 신용으로 주가가 상승하자 다시 자본을 조달했습니다. 비싸게 산 크레딧은 반드시 써먹었습니다.

 

* 그는 살아남는 게 최우선이라고 몇 번이나 강조합니다. 딕 풀드 리먼 브러더스 CEO와 자신을 대비하는데, 풀드는 위기의 순간에도 회사 가치를 높게 평가하고 있었고 자산 가치 하락을 공매도 탓으로 돌렸다고 회상했습니다.

 

* 내가 위기에 빠지게 된 이유와 과정은 중요하지 않습니다. 블랭크파인의 말을 믿으면 그는 책임을 돌리거나 변명하지 않습니다. 다만 그 상황을 어떻게 벗어났는지만 얘기합니다. 투자라는 게 그렇습니다. 멋있게 벌었다고 두 배로 쳐주지 않고, 논리적으로 잃었다고 그 돈 누가 물어주지도 않습니다. 그저 문제를 해결해 나갈 뿐입니다.   

 

좋은 주말 되십시오

Column_Pig Market_2026.07.11

  

- Bull Market-

 

* 주가지수가 고점에서 20% 하락하면 약세장으로 정의하는 건 기술적입니다. 연초 이후 110% 올랐다가 90% 올라있는 시장을 약하다고 할 수 있는 건지, 레버리지가 잔뜩 끼어있는 상태라면 20%가 아니라 40%는 내려야 하는 것은 아닌지 등을 생각하게 됩니다.

 

- Bear Market -

 

* CLSA 전략가였던 러셀 네피어는 월스트리트저널 기사 7만편을 읽고 역사적인 약세장들을 분석해서 CLSA 자료처럼 생긴 노란색 표지의 책 ‘베어마켓’을 냈습니다. 네피어는 약세장들의 패턴을 분석하면서 밸류에이션, 물가, 심리를 기준으로 삼았고 PBR과 CA P/E, 구리가격, 거래량, 통화정책의 변화를 살폈습니다.

 

* 시대를 보정하면 1) PBR이 너무 높아진 상태에서 2) 메모리 가격이 빠지고 3) 거래가 줄면서 4)통화정책이 매파적으로 변할 때 베어마켓이 시작된다고 볼 수 있습니다.

 

- Pig Market -

 

* 이 기준들을 지금 시장에 적용하면 1) PBR은 2.24배로 높습니다. 자꾸 PER 낮다 그러는데, CA P/E는 27배입니다. 2) 메모리 현물 가격이 아직 빠지는 조짐은 없습니다. 3) 레버리지 ETF 때문이긴 하지만 거래는 아직 많습니다. 4) 각국 중앙은행이 매파적인지 아직 모르겠습니다. 물가도 아주 높진 않습니다.

 

* 밸류에이션이 높아져서 강세장의 힘이 빠지고 있는 건 확실해 보입니다. 그래도 주식을 대체할 자산은 딱히 보이지 않습니다. 러셀 네피어도 책에서 국면마다 채권, 크레딧과 주식을 비교했습니다. 40년이 지난 지금 비트코인, 부동산까지 더해서 봐도 그렇습니다.

 

* 주식시장 참가자들을 황소(롱), 곰(숏), 돼지(탐욕)로 나누는데, 지금은 황소랑 곰이 돼지들을 학살하는 구간입니다. 황소와 곰이 시장을 위아래로 흔들고 돼지들이 나가떨어지면 시장의 변동성도 같이 떨어질 겁니다.

 

좋은 주말 되십시오

Column_추세일까_2026.06.26

  

- 추세일까 -

 

* 추세, 감마, 레버리지로 어지러운 시황에서 친구는 추세추종 전략을 구사하는 매니저들을 인터뷰한 책을 권했습니다. 이 책을 한 줄로 요약하면 추세 추종이란 세상이 달라지는 방향과 함께 하는 것입니다.

 

* 추세에 올라타려면 세상에 어떤 구조가 존재하는지, 어떤 변화가 이뤄지고 있는지를 봐야 합니다. “균형으로 회귀한다는 건 달라지지 않는다는 의미”라는 문장은 “가치주는 성장주 쉴 때 잠깐 매매하는 것”이라는 파괴자의 말도 겹칩니다.

 

* 달라진다는 건 긴 이야기입니다. 네덜란드인들이 수로로 이동하다가 도로가 생겨서 자동차로 이동하는데, 결국 다시 배를 타는 균형으로 돌아 갈 것이라고 예상하지 않습니다. 애플이 아이폰을 더 많이 팔고 가격을 계속 올릴 것이라는데 사람들이 동의하면 추세입니다.

 

- 타이밍 -

 

* 추세 추종을 하기 좋은 타이밍은 바로 오늘, 바로 지금입니다. 고점에서 하락하던 주식이 바닥을 잡은 날이 가장 좋긴 하지만 추세를 인지했다면 내일보단 오늘이 낫습니다.

 

- 추세 안에서 -

 

* 추세추종 매매의 원칙은 세가지 밖에 없습니다. 1) 진입 2) 익절 3) 손절입니다. 다른 규칙을 추가하면 안됩니다. 내 포지션이 추세 안에 있을 때 해야 할 일은 ‘아무 것도 하지 않는 것’입니다.

 

* 특히 강세장에서 포지션을 잃어선 안됩니다. 거래비용이 과도해지지 않도록 시스템을 돌리는 속도를 늦춰야 합니다.

 

- 추세의 끝 –

 

* 회사가 변화의 흐름에서 이탈할 때 추세는 끝납니다. 강력한 대체제가 등장했을 때, 사람들이 더 사지 않을 때, 제품 가격을 더 올리지 못할 때가 추세의 마지막 날입니다.

 

좋은 주말 되십시오

Column_케빈 워시 TF_2026.06.19

  

* Task Force는 최고 의사 결정자가 무거워진 조직을 움직일 때 만듭니다. 자신의 생각을 전달하기 위해 만든 조직이어서 TF 구성을 보면 의중을 파악할 수 있습니다.

 

* Fed 이사들의 임기는 14년이고, 제롬 파월 전 의장만 2028년에 임기가 끝납니다. 나머지 6명은 2030년 이후에 종료됩니다. 1970년생인 케빈 워시는 7명 이사들 가운데 미셸 보우면 다음 두 번째로 어립니다. 보우먼도 71이어서 막내가 둘입니다.

 

- 소통 TF, 해석은 시장이 –

 

* 그래서인지는 모르겠지만 워시는 TF를 돌리기로 했습니다. 1번 소통 TF는 Fed가 더 이상 친절하지 않을 것임을 예고합니다. 금융위기 이후 포워드 가이던스를 통해 시장의 방향을 알려줬지만 이제부터 해석은 시장이 알아서 하는 거고, 이미 FOMC 성명은 그린스펀 때보다 더 짧아졌습니다.

 

- B/S TF, 은행에 돈을 돌려드림 -  

 

* 금융위기 이후 Fed가 금융시장에서 영향력이 커졌습니다. Fed는 위기 때 자산을 매입하므로 이자가 낮을 때 투자하는 셈입니다. 그리고 금리가 올라 준비금에 지급하는 이자, 즉 비용은 늘었습니다. Fed는 역마진을 보는 구조여서 워시는 이걸 뜯어 고치고 싶어합니다.

 

- 데이터 TF, 언제적 설문조사 -

 

* AI를 좋아하는 워시는 경제지표가 믿을 만하다고 생각하지 않습니다. 데이터를 설문으로 수집하는데, 후지다고 생각하는 것 같습니다. 후행적인 통계 대신 실시간 AI가 수집한 데이터를 정책 결정에 적용하고 싶은가 봅니다.

 

- 생산성 고용 TF, AI 영향 연구 –

 

* “AI가 생산성을 높여 장기적으로 인플레이션을 낮춘다”를 검증하는 TF인 것 같습니다. 주류 경제학자들은 아직 인정하지 않는 가설을 벤처 캐피탈 출신인 그가 직접 검증하겠다는 겁니다. 이 TF의 첫번째 보고서는 ‘AI Capex는 인플레이션 위협이 아니다’, 두번째 보고서는 ‘고용 감소는 위기 신호가 아니다’일 겁니다.

 

- 인플레 프레임워크 TF, 헤도닉 방식 –

 

* 2% 인플레이션 목표를 바꾸지는 않을 것이라고 얘기했지만 인플레가 왜 생기고 어떻게 측정할 것인지는 바꿀 것 같습니다. 품질조정 기법이 거론되고 있는데, 예를 들어 8G 노트북이 단종되고 16G 노트북 가격이 더 비싸면 성능이 좋아졌으니 실질적으로는 더 싸졌다고 평가하는 방식입니다.

 

* 결론적으로 워시는 1) 금융위기 때 만든 프레임워크를 18년째 쓰고 있는 게 싫고 2) AI발 생산성 공급확대를 디스인플레이션 요인으로 잡아내, 1990년대 앨런 그린스펀이 그랬던 것처럼 생산성 향상을 근거로 금리인상을 자제하고 싶은 것 같습니다. 벤 버냉키의 숙제가 인플레를 만드는 것이었다면 워시는 디스인플레를 만드는 겁니다. 버블의 마지막 점은 워시가 찍을 겁니다.

 

좋은 주말 되십시오

Column_변동성과 친해지기_2026.06.13

  

- 비상식적 변동성 –

 

* VKOSPI가 오르는데도 KOSPI가 오르는 건 누군가 외가격 콜옵션을 활용해서 레버리지 포지션을 만들기 때문입니다.  

 

* 주가와 변동성이 반대로 움직인다는 상식은 더 이상 유효하지 않습니다. 물론 낮을 때 매매하면 좋겠지만, 그 시간은 과거보다 훨씬 짧을 겁니다.

 

- 변동성의 지분 -

 

* 주가를 내재가치와 변동성으로 나눠 분포를 표시하면 과거엔 평균에 모여 있었겠지만 지금은 양쪽 끝이 두터워졌을 겁니다.

 

* 변동성도 트레이딩해야 하고 변동성을 이해못하면 투자의 기회를 잡기 어렵다는 의미입니다. 예전엔 매크로, 재무를 분석해서 내재가치를 파악하는 게 중요했지만 지금은 레딧에서 대화, 개인 수급 데이터가 비싸게 팔릴 정도로 변동성이 중요해졌습니다.

 

- 꼬리와 몸통의 비율 -

 

* 1987년 블랙먼데이를 이해하려면 1973년부터 빌드업을 따라가야 합니다. 1973년 CBOE애서 개별주식 옵션 거래가 시작됐고, 그해 블랙-숄즈 모형이 발표됐습니다. 1982년 CME에 S&P500지수선물이 상장됐습니다. 1983년엔 CBOE에 S&P100 지수옵션이 상장됐습니다.

 

* 1982년부터 지수선물 거래량이 폭발적으로 증가했습니다. 1987년엔 S&P500 선물 거래대금이 NYSE 현물거래대금을 넘어섰습니다. 블랙먼데이는 꼬리가 몸통을 크게 흔든 겁니다.

 

- 변동성과 친해지기 -

 

* 우리나라는 올해 들어 현물 주식 거래가 크게 늘어서 거래대금이 100조원을 넘는 날이 많아졌습니다. 지난 10일을 기준으로 76조원이었는데, 같은 날 파생상품 거래금액은 319조원이었습니다. 이미 몸통은 꼬리에 완전히 휘둘리고 있습니다.

 

* 앞으로 나이트 거래, 역외 레버리지 거래, 토큰 거래 등등 파생상품을 활용한 거래는 많아질 수밖에 없습니다. 변동성을 공부하고, 친숙해져야 합니다. 그래야 돈을 법니다.

 

좋은 주말 되십시오

Column_인플레 2%와 3% 차이_2026.06.06

  

- 인플레 1~2% –

 

* 골디락스입니다. 주식과 채권이 같이 오릅니다. 주식 중엔 성장주, 채권 중엔 장기채가 오르기 때문에 분위기는 숫자보다 훨씬 좋습니다. 1995~99년, 2012~15년이 이랬습니다.

 

* 우리나라의 올해 1월, 2월 CPI 상승률은 2.0%였습니다.

 

- 인플레 2~3% -  -

 

* 주식은 오르는데, 채권은 안되기 시작합니다. 금리를 올려야 한다는 얘기가 나오기 시작하고 성장주에서 실적 찍히는 종목들로 수급이 이동합니다. 2004~06년, 2016~18년이 대표적입니다.

 

* 우리나라 4월 CPI 상승률은 2.6%였습니다.

 

- 인플레 3~4% -

 

* 주가는 반락하고 채권은 본격적으로 빠집니다. 경기과열 초입으로, 원자재와 TIPS 같이 인플레 헤지 상품들이 반짝하지만, 주식 채권이 같이 내리는데 장사 없습니다. 2022년 초가 대표적입니다.

 

* 6월 2일에 발표된 우리나라 5월 CPI 상승률은 3.1%로 올랐습니다.

 

- 인플레 4% 이상 -

 

* 주가, 채권 둘 다 급락합니다. 밸류에이션 멀티플은 쪼그라들고, 마진율도 깨져나갑니다. 어지간한 자산들 다 안됩니다. 1973~74년, 1979~80년 오일쇼크 시기를 들 수 있습니다.

 

* 지난 2022년 3월 CPI 상승률은 4.2%를 기록했습니다.

 

* 재정을 붓고, 환율을 높게 잡으면 물가가 올라가기 쉬운 환경이 만들어집니다. 고압경제는 물가가 낮을 때 해야 주가에 도움이 됩니다.  

 

좋은 주말 되십시오

Column_빅테크 회수기_2026.05.30

 

 

- 메타는 챗봇, MS는 코파일럿 –

 

* 이번 주 메타는 AI 챗봇, 마이크로소프트는 코파일럿 유료화를 발표했습니다. 미국에서 코파일럿의 유료구독 점유율은 작년 7월 18.8%에서 올해 1월 11.5%로 떨어졌습니다. 메타는 전체 비용의 3% 밖에 안되지만 사람을 8,000명 잘랐습니다.

 

* Capex를 계속할 명분이 필요했을 겁니다. 여기서 물러설 수는 없다는 걸, AI가 사람을 대체한다는 걸 주장하지 않으면 이미 수익화가 시작된 다른 AI 기업들에 비해 투자 유인은 적습니다.

 

- Capex의 정당성 -

 

* 그래도 두 회사는 버틸 만한 게, 메타는 광고에서, MS는 애저에서 돈 법니다. 그런데도 굳이 AI를 활용한 챗봇 서비스를 내놓은 겁니다.

 

* 메타는 챗봇 구독 서비스를 내놓으며 “AI 투자 일부를 상쇄하기 위한 것”이라고 인정했습니다. 코파일럿도 마찬가지입니다. 수익화는 당면한 과제가 돼 가고 있습니다.

 

- R / IC -

 

* AI Capex는 군비감축과 같아서 먼저 줄기 어렵습니다. 빅테크가 수익성을 보지 않았기 때문에 한국의 메모리 등 AI 인프라의 가늠조차 안되는 수요가 생겼습니다.

 

* 빅테크들의 수익에 대한 고민이 예상보다 앞당겨졌다면 적정 Capex 규모에 대한 고민도 빨라질 수밖에 없습니다. 그러면 AI 인프라 주식들의 실적 컨센서스도 달라져야 할 겁니다.

 

좋은 주말 되십시오

Column_돈을 가져가는 순서_2026.05.23

  

- 노사정 위원회 –

 

* 산업연관표 상에서 부가가치 중 피용자 보수는 번 돈이 어떻게 배분되는 지를 보여줍니다. 한국은 65%로 일본의 60%, 중국의 45%, 대만의 43%보다 높습니다.

 

* 우리나라의 자영업 비율이 높은 것도 이유지만, 1980년대부터 노동자들이 스스로 제 몫을 찾은 결과입니다. 20년 전엔 ‘노사정 위원회’라는 것도 있었습니다.

 

- 돈을 가져가는 순서 -

 

* 손익계산서를 작성할 때 매출에서 차례대로 재료비, 판관비, 이자, 세금, 배당 순서로 뺍니다. 돈을 받아가는 것도 순서가 있다는 겁니다.

 

* 삼성전자 노조가 영업이익의 몇 퍼센트를 성과급 재원으로 달라고 한 것에 대해 대통령이 “투자자도 할 수 없는 과도한 요구”라고 했는데, 같은 말입니다.

 

- 3년 동안 쌓인 돈 –

 

* 누가 먼저 가져가느냐 다툼이 시작됐습니다. 어쨌든 남는 돈은 많아졌고, 특히 올해는 삼성전자가 3년 FCF의 절반을 주주에게 정산해주는 해이기도 합니다. 삼성전자는 1) 직원에게 특별히 돈을 많이 줄지 2) 특별 배당을 할지 3) 자사주를 소각할지 4) M&A 혹은 투자를 할지 결정해야 합니다.

 

* 여기에 주가가 달려 있습니다. 특히 외국인이 주식을 많이 갖고 있는 이 주식은 특별 배당하고 자사주 소각하면 더 오를 겁니다. 직원들이 많이 가져가면 내릴 거고, M&A 해도 내릴 거고, 만약에 투자한다고 하면 특히 많이 내릴 겁니다.

 

* 이제 KOSPI는 얼마나 더 버느냐의 경기는 아닙니다. 어떻게 나누느냐에 달렸습니다.

 

좋은 주말 되십시오

Column_호돌이_2026.05.16

 

- 88년이 최고였어 –

 

* 우리나라 분위기는 1996년이 최고 아니었냐는 질문에 한 부자의 대답은 단호했습니다. 1988년과 비교할 수 있는 해는 없다고 했습니다.

 

* 1985년 말 163p였던 KOSPI는 1986년말 272p, 1987년말 525p, 1988년말 907p까지 올랐습니다. 1987년의 92.6% 상승률은 아직 깨지지 않고 있습니다.

 

- 1986년, 첫 경상흑자 –

 

* 1면 헤드라인은 “빚 갚는 해”였습니다. 1970~80년대 중화학 공업으로 전환한 결실이었습니다. 현대차의 ‘엑셀’이 미국으로 수출됐고, 86 아시안 게임에서 양궁에 금메달을 12개나 걸면서 일본을 제쳤습니다.

 

* 직선제 개헌 요구가 전국으로 번졌고 전두환 정부는 북한이 금강산 댐을 건설하고 있어 서울이 물바다가 될 수 있다는 공포를 조성했습니다. 아이들은 학교에 ‘평화의 댐’ 건설 성금을 가져갔습니다.

 

- 1987년 첫 나이키 -

 

* 한편에선 최루탄과 화염병이 오갔지만 중고생들은 첫 나이키 신발을 샀습니다. 직장인들은 프라이드, 르망, 스텔라 중 첫 차를 장만했습니다.

 

* 금융, 건설, 무역주는 자고 일어나면 상한가를 쳤고 주식을 안하고 있으면 바보라는 조롱을 들었습니다. 객장에선 직원들이 커다란 칠판에 주가를 적어 넣었고 상한가라고 쓰면 투자자들이 기립박수를 보냈습니다. KOSPI는 500을 넘었습니다.

 

- 1988년 첫 해외여행 –

 

* 경제 성장률은 3년 연속 두 자릿수였습니다. 서울 올림픽의 모토는 “세계는 서울로, 서울은 세계로”였고 사람들은 홍콩, 대만으로 여행을 갔습니다.

 

* 사람들은 돈을 싸짊어들고 계속 몰려들었고 증권사 객장은 아무리 넓어도 좁았습니다. 정부는 중산층의 재산형성을 위해 국민주 포항제철의 공모가를 낮게 설정했습니다. 청약 전날부터 은행엔 수백미터 줄을 섰고 자리를 지키기 위해 가족들이 번갈아 가며 줄을 지키는 동안 은행은 문을 닫고 번호표 받은 사람들만 들여보냈습니다.

 

- 1989년 S&L -

 

* 1988년 141억달러였던 경상흑자는 50억달러로 3분의1이 됐습니다. 원화와 노조 둘 다 강했습니다. 유가와 금리가 올랐고 미국 경제는 저축대부조합 부실로 가라앉았습니다.

 

* 경상흑자가 줄면 가계의 돈도 줄고 그때 마침 비상장 대기업은 IPO를 합니다. 지금 유가와 금리는 높고, 미국은 1분기에 IT Capex를 빼면 성장이 없었습니다.

 

좋은 주말 되십시오

Column_레버리지 3단계_2026.05.09

  

- 자산가격의 상승 –

 

* 어제 코인으로 돈을 꽤 번 것으로 보이는 한 텔레그램 채널 운영자의 격문(?)은 감명깊었습니다. 그는 알파, EV, 희소성이 코인에서 AI로 옮겨가고 있다고 느꼈습니다.

 

* 이 말을 굳이 번역하면 레버리지 사이클이 AI로 넘어왔다고 할 수 있는데, 레버리지가 끼기 시작하면 소비든, 투자든 그들의 구매력은 예상을 뛰어넘습니다.

 

- 레버리지 3단계 –

 

* 레버리지 첫 단계에선 금융회사가 돈을 빌려줍니다. 2000년 중반 미국 은행, 2021년 FTX, 지금 BDC는 각각 돈 쓸 개인, 기업에 대출합니다.

 

* 다음 단계에선 금융사들끼리 돈을 빌려줍니다. 금융위기 직전 은행들은 서로 부족한 돈을 빌려줘 인터뱅크 금리가 중요했고, 2021년 ‘디파이 서머’엔 프로토콜끼리 돈을 빌려줬습니다.

 

* 마지막 단계가 되면 금융이 구조화돼 보수적인 투자자들도 거래에 뛰어들 근거가 마련됩니다. 모기지를 CDO로 싸서 트렌치를 나누고, GBTC 차익거래에 뛰어드는 투자자들은 자산의 위험성을 거래의 구조로 잊어보려 했던 사람들이었습니다.

 

- 크레딧을 건드릴 때까지 -

 

* 굳이 지금 AI 사이클의 위치를 찍으라면 초반이라고 해야 할 겁니다. 구글, 메타의 부채비율이 50% 밖에 안되고 이제 회사채를 발행하기 시작했습니다.

 

* 레버리지 사이클은 금리가 크레딧을 건드릴 때까지 계속됩니다. 그리고 약한 고리에서부터 문제가 생깁니다.

 

* 이 사이클은 1) 중앙은행들이 금리인상을 시작하고 2) 하위 BDC가 몇 개 망하고 3) 구글 회사채 금리가 올라가고 4) 새로 발행하는 회사채가 소화 안된다는 뉴스를 볼 때 끝납니다.

 

좋은 주말 되십시오

Column_미국 테크 현대사_2026.05.01

  

- 실리콘밸리를 재건한 페이팔 –

 

* Paypal을 e-bay에 매각하고 피터 틸은 벤처캐피탈을, 리드 호프만은 링크드인을 차렸습니다. 일론 머스크는 스페이스X와 테슬라를 설립했습니다.

 

* 페이팔의 엔지니어였던 스티브 챈과 채드 헐리는 유튜브를 창업했습니다. 이베이는 닷컴버블로 작살난 실리콘밸리를 재건하는데 필요한 돈을 댄 회사로 기억될 것 같습니다. 이번 주 일론 머스크가 X에 은행기능을 탑재하겠다고 헸는데, 페이팔에서 하던 겁니다.

 

- IT에 미학을 입힌 잡스 -

 

* 스티브 잡스는 인문학과 기술의 교차를 강조했습니다. 디자인, 직관성을 중시했고, 잡스가 애플에서 구현한 철학은 Uber, Airbnb로 계승됐습니다. 이들도 사용자 경험 위에 창업한 회사들입니다.

 

* 트위터의 잭 도시, 스냅챗의 에반 슈피겔도 제품의 미학을 강조했습니다. 머스크가 돈을 받고 140자 제한을 없앴을 때 트위터스러움은 없어졌습니다.

  

- 트랜스포머 8인 -

 

* 2017년 구글 브레인 팀에서 발표한 ‘Attention is All you need’의 저자 8인은 ‘트랜스포머 8인’으로 불립니다. 지금의 생성형 AI 혁명의 근간을 만든 사람들입니다.

 

* 구글은 8명 중 한명인 Noam Shazeer를 구글에 다시 데려오기 위해 3조원을 썼습니다. 다른 사람들은 Cohere, Essential AI, Sakana AI, Inceptive, Near Protocol을 창업했습니다. 

 

* 1957년 ‘페어차일드 8인’은 트랜지스터를 발명한 윌리엄 쇼클리의 드러운 성질을 못 참고 ‘배신자 8인’이 되기로 했습니다. 그 중엔 무어의 법칙을 주창한 고든 무어, VC 클라이너 퍼킨스의 유진 클라이너도 있었습니다.

 

* AI가 생산성 혁명을 달성할 거라고 믿는다면 트랜스포머 8인의 족적을 따라가야 합니다. 그들이 창업한 회사, 그들 사이의 관계에 집중하면 어디에 투자할 지가 보일 겁니다.

 

좋은 주말 되십시오

Column_탈달러에 전쟁을_2026.04.25

 

- 패권 –

 

* 패권은 스스로 재물을 바치지 않으면 죄를 짓는 것 같은 마음이 들 게 하는 겁니다. 중세 바티칸으로 알아서 번 돈의 10%를 보내면, 그 돈으로 놀고먹습니다. 센 놈은 윽박지르지 않습니다.

 

* 번 돈으로 미 국채 사고, 달러를 쟁인다는 게 미국에 패권이 있다는 증거입니다. 그래서 미 국채 금리는 늘 싸고, 연방정부는 달러를 찍고, 미국인들은 저축을 안 할 수 있습니다.

 

- 달러 결제 -

 

* 전세계에서 가장 많이 거래되는 단일 품목 석유는 달러로만 결제됩니다. 달러 결제를 거부했던 산유국의 지도자들은 제거됐습니다.

 

* 1) 2000년 11월 이라크의 사담 후세인은 새로 출범한 유로로 석유를 결제하겠다고 했고 2003년에 제거됐습니다.

2) 리비아의 무아마르 카다피는 금본위제 기반의 ‘골드디나르’라는 걸 만들어서 결제하자고 했다가 2011년 사살됐습니다.

3) 베네수엘라의 니콜라스 마두로는 석유 수출대금을 자체 암호화폐, 페트로를 쓰겠다고 했다가 미국으로 끌려갔습니다.

4) 이란은 중국이랑만 위안화로 결제하려고 했지만 저 꼴이 났습니다.

 

* 이쯤 되면 중국이 전기차에 진심인 이유도 환경오염 때문인지, 달러를 쓰기 싫어서인지 묘해집니다. 아마 후자일 겁니다.

 

- 탈달러 -

 

* 이것 말고도 많습니다. 3세계 대국들 BRICs는 틈만 나면 달러 결제에서 벗어나려 하고, 여러 나라가 참여하는 CBDC 플랫폼도 중간 매개체인 달러 수요를 줄입니다. 석유를 토큰화(RWA)하는 것, 블록체인으로 SWIFT를 대체하는 것도 미국은 불편합니다.

 

* 트럼프가 스테이블 코인을 달러 기반으로 바꾸겠다고 한 건 좋게좋게 해보자는 거였는데, 자꾸 달러에서 벗어나려고 하니까 국방비 50% 더 쓰겠다고 했습니다. 탈달러의 귀결은 전쟁이고, 휴전의 조건은 달러 결제입니다.

 

좋은 주말 되십시오

Column_순도_2026.04.18

 

<순도>

 

- 2026년 이후 데이터 –

 

* 2026년 이후 생성된 데이터는 90% 이상이 AI가 만들어낼 것이라는 예측이 있습니다. 그럴 것도 같은 게 유튜브 알고리즘이 플레이리스트를 찾아주길래 좋다고 들었는데, 댓글을 열었더니 AI가 만들었다고 적혀있었습니다. 그 다음부턴 안들었습니다.

 

* AI가 만든 데이터를 AI가 학습하면 현실 세계의 논리적 인과관계를 학습하는 게 아니라 이전 모델의 확률적 습관을 학습합니다. 원래 데이터셋에 있던 아웃라이어, 소수의견들은 소음으로 분류돼 삭제되고 결국 모델은 가장 대중적인 대답을 반복하게 됩니다.

 

* 이걸 모델의 자기포식적 장애라고 한다고 제미나이가 알려줬습니다.

 

- 2023년 이전 데이터 -

 

* 그래서 2023년 챗 GPT가 등장하기 이전 오염되지 않은 데이터의 가치가 상승하고 있는 중입니다. 구글이 괜히 고문서들을 수집한 게 아니고, 오픈AI가 얘기 안하고 뉴욕타임즈를 읽은 게 아닙니다.

 

* 디지털 고고학이라는 틈새 장르도 생겼는데, 2022년말까지 데이터는 AI가 만든 데이터랑 섞이지 않게 따로 보관합니다.

 

- 숙련된 전문가의 결정 –

 

* AI의 자기파멸을 막을 수 있는 유일한 약은 고숙련 전문가의, 의사결정 데이터입니다.

 

* 그래서 실력이 좋은 투자자, 의사, 변호사는 돈을 받고 AI와 대화하기도 합니다. 뛰어난 인간의 노하우의 가치는 오르면 올랐지 떨어지진 않을 것 같습니다.

 

* 투자도 나뉠 것 같은데, 알파가 거의 없는 상장시장의 전통자산은 사람이 하지 않을 것 같고, 알파가 큰 비상장시장의 비전통자산은 사람이 하게 될 것 같습니다.  

 

좋은 주말 되십시오